El metal precioso favorito del mundo está disfrutando últimamente de un momento bajo el sol. El oro ha vuelto a estar de moda, ya que varios factores de riesgo macroeconómico le han dado alas.
Pero hay cosas que nunca cambian en el oro, como la difícil tarea de asignar un “valor justo” al metal. Siempre es difícil, como ocurre con todas las materias primas, por una sencilla razón: no hay flujos de caja que valorar, ni ventas que evaluar, ni distribuciones que valorar.
Peor aún, el valor económico del oro – en comparación con, por ejemplo, el petróleo o el – es prácticamente nulo. La demanda real está vinculada al apetito por la joyería de oro y diversas aplicaciones industriales. Pero la mayor parte de la demanda de oro se basa en su papel como depósito de valor y como forma de dinero independiente de los gobiernos.
El elefante en la habitación del mercado del oro: el flujo y reflujo de las compras y ventas de los bancos centrales. Aunque el papel oficial del oro como base del dinero hace tiempo que desapareció, los bancos centrales siguen manteniendo grandes reservas de oro y periódicamente aumentan o reducen sus suministros. El banco central de China, por ejemplo, elevó sus reservas de oro por quinto mes consecutivo en marzo, hasta superar las 2.000 toneladas.
El precio al contado del oro ha superado recientemente los 2.000 dólares la onza, un nivel récord. Decidir si es un precio razonable o no es complicado porque requiere tener en cuenta una serie de variables que, en el mejor de los casos, son resbaladizas. Pero en un mundo plagado de factores de riesgo, el oro vuelve a ser atractivo.
Como ejercicio para estimar un valor justo para el oro, me viene a la mente un modelo de dos factores. Está bien establecido que los tipos de interés reales (ajustados a la inflación) y el dólar estadounidense son los factores clave que determinan el precio del oro. El razonamiento para los tipos reales es el siguiente: cuando son bajos o negativos, el atractivo relativo del oro, que siempre es un activo con un rendimiento del 0%, es mayor porque el coste de oportunidad de mantenerlo es menor.
Mientras tanto, el oro se considera una alternativa al , la moneda de reserva mundial. En la práctica, se trata de un deseo, por supuesto, pero la idea tiene su historia y es un factor que explica por qué el flujo y reflujo del oro tiende a correlacionarse negativamente con el billete verde.
Pongamos estas ideas en un modelo para una estimación del valor razonable del oro. En el siguiente gráfico, comparo el precio del oro con el rendimiento real de EE.UU. durante los últimos 20 años. El rendimiento real se calcula tomando el tipo nominal a 10 años y restándole la variación interanual del Índice de Precios al Consumo (IPC). Sobre esta base, el rendimiento a 10 años es negativo: 3,5% de rendimiento a 10 años menos 5,0% de inflación. A esta estimación, añado el precio del dólar estadounidense. La principal conclusión de este análisis es que el oro parece sobrevalorado.
Precio del oro frente al dólar estadounidense y rendimiento real de la deuda a 10 años en EE.UU.
Se obtienen resultados similares si utilizamos el Tesoro estadounidense a 10 años indexado a la inflación (TIPS) como sustituto del rendimiento real. En particular, el rendimiento de los TIPS a 10 años es actualmente positivo, del 1,30% (9 de mayo). No obstante, la modelización sigue sugiriendo que el oro está sobrevalorado.
Precio del oro frente al dólar estadounidense y rendimiento real de la deuda a 10 años en EE.UU.
Sin embargo, el modelo tiene varias advertencias. Para empezar, hay varias formas de estimar el “valor razonable” del oro, y las opiniones diferirán sobre si esta metodología es preferible. Otra cuestión a tener en cuenta: el mercado del oro es altamente especulativo y está sujeto a importantes fuentes de oferta y demanda con escasos o nulos incentivos económicos racionales, es decir, los bancos centrales.
En otras palabras, el valor razonable puede tener poco significado, especialmente a corto plazo para el oro. No obstante, los gráficos anteriores sugieren que el precio del oro parece elevado. Por supuesto, el miedo y otros factores podrían hacer que subiera aún más.
Una pregunta útil para los inversores en oro en esta coyuntura: ¿Qué escenario impulsaría el precio al alza? Por el contrario, ¿qué factores podrían mermar el precio del oro? Una de las líneas de pensamiento es que, tras décadas de baja inflación y sólido crecimiento económico, las perspectivas han cambiado a medida que los gobiernos se han atiborrado de deuda y la globalización se disuelve, por nombrar dos factores que, según algunos, mantendrán el encanto del oro en efervescencia.
El impulso de los últimos tiempos sugiere que el metal parece destinado a subir. La estimación del valor razonable anterior sugiere lo contrario.
Mi conclusión: probablemente ya hayamos dejado atrás la parte baja del rally del oro. El impulso alcista parece estar preparado para empujar el oro al alza, pero a menos que empeoren las amenazas geoeconómicas y geopolíticas, la subida del oro se enfrenta a vientos en contra más fuertes. En otras palabras, el precio del oro ya tiene en cuenta gran parte del riesgo. Para que el metal siga subiendo, puede que se necesiten sorpresas negativas.
Source: INVESTING