La demanda de oro sigue siendo fuerte, pero la disminución de la oferta hace subir los precios

Muchos lectores veteranos saben que soy un fan de .

Y aunque no he aumentado mis tenencias de oro desde el verano de 2019, cuando estaba por debajo de los 1.300 dólares la onza, creo que tiene más recorrido al alza.

¿Por qué?

Porque, como siempre, es una historia de oferta y demanda.

Creo que actualmente hay un desajuste entre el aumento de la demanda y la disminución de la oferta que está haciendo subir los precios.

Y mientras los expertos prestan mucha atención a la demanda de oro. Es el frágil oro oferta que seguirá impulsando el crecimiento en los próximos años.

Me explico. . .

La demanda de oro sigue disparada, especialmente en medio de las agresivas compras de los bancos centrales

Ahora bien, aunque creo que demasiados analistas se centran demasiado en la demanda, sigue siendo importante vigilarla.

¿Cómo está la demanda de oro?

Bueno, parece muy robusta.

Por ejemplo, según el Consejo Mundial del Oro, la demanda de oro alcanzará las 4.740 toneladas en 2022, lo que supone el nivel más alto en 11 años y un aumento del 1,5%. 15.3% aumento interanual.

Además, el oro también registró un precio medio anual récord de 1.800 dólares la onza en la London Bullion Market Association (LBMA). Y un máximo de nueve años para la inversión minorista en barras y monedas.

Pero lo que realmente ha impulsado la demanda de oro han sido las agresivas compras de los bancos centrales. . .

Desde 2010, los bancos centrales de todo el mundo han estado comprando grandes cantidades de oro (después de haber realizado ventas netas durante casi las dos décadas anteriores).

Sin embargo, el año pasado, las compras de oro de los bancos centrales alcanzaron las 1.140 toneladas, el nivel más alto jamás registrado. Y un 152% en términos interanuales.

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Compras de oro de los bancos centrales

Los bancos centrales de China, Turquía, Qatar y Uzbekistán compraron grandes cantidades de oro el año pasado.

¿Por qué?

Porque muchos bancos centrales diversificaron sus reservas en oro en un contexto de mayor riesgo geopolítico y mayor inflación.

Y parece que esta tendencia continuará.

De hecho, una encuesta anual entre 83 bancos centrales – que gestionan un total de 7.000 millones de billones de dólares en reservas de divisas – mostró más de 66% de los encuestados cree que los bancos centrales aumentarán sus tenencias de oro en 2023.

Así pues, está claro que la demanda de oro parece que seguirá siendo elevada (al menos por ahora).

Pero, como ya he dicho, sigo siendo escéptico respecto a los analistas que se centran únicamente en las cifras de la demanda.

Porque la demanda es voluble.

En cambio, creo que merece más la pena centrarse en el lado de la oferta.

O, dicho de otro modo, la demanda de oro puede cambiar rápidamente. Pero ¿abastecerla? Eso lleva tiempo.

Por lo tanto, el suministro de oro es donde creo que queda más recorrido al alza. . .

La producción de las minas de oro sigue siendo relativamente débil, mientras que los nuevos descubrimientos prácticamente han desaparecido.

Desde 2018, la producción de las minas de oro en realidad ha disminuido.

Por ejemplo, la producción de oro alcanzará las 3.612 toneladas en 2022, lo que supone un 1,5% menos que en 2018 (su máximo).

Puede que esté pensando, “¿Qué ocurre? El oro está rondando máximos históricos y, sin embargo, la oferta minera ha bajado”.

Es un punto justo.

Pero echemos un vistazo a la historia para tener una respuesta más clara.

Mira, cuando el precio del oro se disparó después de 2009, un gran cantidad de capacidad minera, ya que los empresarios se apresuraron a absorber esos márgenes de beneficio.

Pero estas minas tardaron en empezar a producir (se tarda aproximadamente de uno a cinco años en desarrollar una mina de oro).

Así que en 2013 -cuando el precio del oro ya se hundía- estas nuevas minas entraban en funcionamiento en el peor momento posible.

Lo que significa que estaban produciendo en exceso.

O dicho de otro modo: entre 2012 y 2018, el precio del oro cayó un 30%. Pero la producción de oro aumentó alrededor de un 20%.

Este exceso de capacidad en la minería del oro se prolongó durante seis años (hasta 2018-19).

Ahora, hay dos grandes razones por las que esto sucedió:

1. El descenso del precio del oro obligó a las empresas a producir más para compensar la pérdida de ingresos.

Por ejemplo, si el precio del oro cae 50%las empresas deben doble la producción de oro para mantener los mismos ingresos (todo lo demás igual).

Ahora bien, esto es sostenible si sólo un puñado de empresas auríferas se expanden. Pero cuando todo hacen al mismo tiempo: inunda el mercado de oferta.

Y estas minas de nueva construcción (o incluso los productores actuales) no van a cerrar sin más. Tienen deudas y obligaciones que deben atender, lo que requiere el flujo de caja de la producción.

Esto no hace sino agravar el problema del exceso de capacidad.

2. La dirección se enfrentó a un ‘dilema del prisionero’ – aka el concepto que describe una situación en la que dos grupos tienen incentivos contrapuestos que les llevan a elegir un resultado subóptimo.

Supongamos que la “empresa aurífera A” quiere reducir la oferta para subir el precio del oro. Lo cual tiene sentido. Pero, ¿cómo explicaría el Consejero Delegado (CEO) a los accionistas que están reduciendo la oferta, perdiendo cuota de mercado y beneficios frente a otros mineros de oro que siguen expandiéndose? Lo más probable es que se quedara sin trabajo.

La empresa aurífera A registraría unos beneficios más débiles y un perfil de crecimiento mediocre, lo que provocaría una erosión de las valoraciones y el enfado de los accionistas.

Así pues, aunque lo prudente sería que la mayoría de las empresas auríferas redujesen su producción ante la bajada de los precios, no pueden arriesgarse sabiendo que otros pueden abalanzarse sobre ellas.

Así que todas se ven atrapadas en una sobreproducción que provoca un exceso de producción (un resultado subóptimo). Al final, sólo sobrevivirá el más fuerte, pero eso tardará años en producirse.

En pocas palabras, el exceso de capacidad plagó el sector de la minería del oro hasta 2018, cuando finalmente se alcanzó el pico de producción de oro, y las grandes empresas finalmente tiraron la toalla. (En el gráfico anterior, observe cómo el crecimiento anual de la producción de oro finalmente cayó). negativo en 2018, por primera vez desde 2008).

Desde entonces, la producción de oro ha disminuido desde su máximo a medida que se cerraban operaciones marginales y las empresas finalmente comenzaban a reducirse.

Las mineras empezaron a centrarse en los márgenes de explotación y a desinvertir. en 2019 en lugar de ampliar, perforar e invertir.

Para poner esto en perspectiva – en el primer trimestre de 2019 – Fitch señaló que, “a pesar de que se prevé que los precios se sitúen en una media de 1.300 $/oz y que los costes de producción en efectivo de la mayoría de las grandes mineras se mantengan cómodamente por debajo de 900 $/tonelada. Es probable que las mayores empresas del mundo sigan comprometidas con los recortes del gasto en un esfuerzo por reducir la carga de la deuda, y continúen aplicando una estrategia de mejora de los resultados tanto operativos como de costes. . .”

Pero esto tiene truco. . .

Porque cualquier productor de materias primas -como la minería del oro- dispone de reservas finitas.

Lo que significa que todo lo que se extrae debe ser reemplazado o la mina se agotará.

Y cuando las empresas empezaron a reducir sus presupuestos de perforación y exploración a partir de 2012, la escasez de descubrimientos de oro de calidad no hizo más que aumentar.

Por ejemplo. S&P Global escribió a mediados de 2022 que ha habido una disminución constante y agudo en los principales descubrimientos de oro en los últimos 30 años + . .

Pero especialmente desde 2018.

De hecho, sólo 28 de los 341 yacimientos analizados fueron descubiertos en la última década, con un contenido de tan sólo 171,8 millones de onzas.

Eso significa que sólo el 6% de todo el oro desde 1990 se descubrió entre 2012-2022.

Mientras tanto, los presupuestos de exploración han aumentado sustancialmente en ese mismo periodo. En 2012 alcanzaron un máximo de 10.000 millones de dólares, pero ahora se han reducido a unos 6.000 millones a partir de 2022, una cifra muy inferior a la actual. 40% declive.

Y aunque es cierto que los presupuestos de exploración han aumentado desde 2020, siguen estando en su nivel más bajo en nueve años.

Esto nos dice que el coste de la exploración de oro ha aumentado rápidamente en un momento en el que hay escasez de descubrimientos de calidad.

Se trata de un problema grave, ya que el suministro de las minas de oro se alimenta esencialmente del descubrimiento de nuevos yacimientos.

Pero además de la producción de oro relativamente débil (todavía por debajo de los niveles máximos de 2018) y la escasez de yacimientos de oro de calidad, los mineros están sufriendo la erosión de las reservas.

S&P Global publicó un pieza a mediados de 2020 destacando que entre 2010 y 2019, dieciséis de los 20 mayores productores de oro del mundo vieron disminuir los años totales de producción. Y que estos productores tenían aproximadamente 668 millones de onzas de oro en reservas a finales de 2019. Suficiente para solo 14 años más de producción (a los niveles de producción de 2019).

El informe señala además que durante este periodo, la mayoría de las mineras recurrieron principalmente a adquisiciones para reponer reservas o reforzar la producción. Pero en retrospectiva, algunas de sus mayores operaciones se consideran ahora “sobrevaloradas, inoportunas o, en última instancia, infructuosas”.

Esto no es sorprendente, ya que durante los auges, las adquisiciones van muy por encima de “justo” y debe ser anotado o absorbido posteriormente.

Pero lo interesante es que casi tres cuartas partes (51.000 millones de dólares) de los gastos totales de las 20 principales empresas mineras se destinaron a adquisiciones, lo que supuso 1.500 millones de euros. 53% del crecimiento de las reservas. Lo que indica que dependían más de adquisiciones costosas que de la exploración de dichas reservas.

Esto tiene sentido, ya que perforar y explorar en busca de cada vez menos yacimientos potenciales es más arriesgado que pagar una prima por las reservas probadas para desarrollarlas.

Ahora, es probable que los productores de oro sigan mejorando las reservas de las minas actuales y sigan absorbiendo a los productores de oro más pequeños.

Pero lo cierto es que la falta de nuevos yacimientos acabará por doblegar esta estrategia.

Por lo tanto, espero que la limitación de la oferta mantenga los precios del oro en niveles elevados, si no al alza.

Y hasta que no veamos una renovación sustancial de las inversiones, nuevos descubrimientos importantes y una expansión de la minería del oro, lo más probable es que esta tendencia se acentúe.

Conclusión

Aunque el oro ha resistido notablemente bien la subida de los tipos de interés durante el último año, el mercado sigue siendo una bestia caprichosa.

La demanda de oro puede cambiar rápidamente en función de la inversión minorista y del apetito de los bancos centrales. Por ejemplo, algunos pueden vender oro cuando necesitan conseguir dólares, como Turquía, que vendió unas 200 toneladas entre julio de 2020 y enero de 2022. (Aunque han vuelto a comprar 150 toneladas en el último año).

Mientras tanto, la oferta tiene efectos retardados y puede quedar atrapada en circuitos de retroalimentación amplificadores (como la sobreproducción en un exceso o la infraproducción en una escasez).

Pero creo que, independientemente de que la demanda aumente mucho más, los problemas a los que se enfrenta la oferta refuerzan las alzas del oro.

Las mineras se enfrentan a la disminución de las reservas, a la escasez de nuevos yacimientos y a un enfoque en los márgenes operativos que ha reducido la producción marginal y ha paralizado los conductos de suministro a largo plazo.

Y hasta que no cambie este impulso -como un aumento de la capacidad de exploración y producción-, el oro debería seguir subiendo durante más tiempo.

Así que, como siempre, desconfíe de quienes sólo se centran en los fundamentos de la demanda.

Porque creo que el lado de la oferta nos dice mucho más.

*NOTA: los lectores de mucho tiempo pueden recordar que escribí sobre la misma salida de hundimiento en el mercado de uranio en 2018. Lo que finalmente puso fin al mercado bajista de varios años y alimentó mis posiciones largas en uranio. Puedes leerlo aquí si está interesado.