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NRG Energy (NYSE:) es una empresa de servicios públicos de mediana capitalización especializada en la venta minorista de electricidad. Suministra energía a hogares, empresas y centros industriales de Estados Unidos y Canadá. Además de la venta de energía, NRG también se dedica a la generación de energía al por mayor (es decir, combustible fósil, nuclear, renovable) y otros servicios adyacentes. En este artículo, exploro la oportunidad de inversión en NRG, a la luz de los recientes avances de los inversores activistas.
Mi perspectiva para NRG es moderadamente alcista. Creo que su valoración barata limita el riesgo a la baja para los inversores. En cuanto a la estrategia, creo que existe un importante potencial alcista si NRG consigue escindir Vivint. Las afirmaciones de la dirección sobre las sinergias de la operación me parecen bastante endebles. En cualquier caso, la dirección de la empresa tiene una experiencia mínima en el mercado de los servicios domésticos y se debería haber prestado más atención a los fracasos anteriores. La participación activa de Elliott también podría servir de catalizador para la revalorización de las acciones.
Antecedentes
Como proveedor integrado de energía y servicios públicos, la actividad principal de NRG es notablemente sólida. Desde la generación de energía hasta su distribución y venta, la empresa ha demostrado en el pasado su capacidad para ofrecer fuertes rendimientos a los accionistas. Sin embargo, NRG se ha quedado rezagada respecto a sus homólogas en los últimos años debido a errores operativos y estratégicos.
Por segmentos, la gran mayoría de los ingresos de NRG proceden de las ventas minoristas de energía, con 29.700 millones de dólares de un total de 31.500 millones. Por zonas geográficas, el mercado del Este representa la mayor parte de los ingresos totales, pero el mercado de Texas es en realidad el más rentable para NRG por márgenes brutos. Esto se debe probablemente a que NRG tiene instalaciones de generación en Texas, lo que le permite reducir drásticamente los costes de compra de energía.
Algunos de los competidores de NRG son OGE Energy (NYSE:), Pinnacle West Capital Corp (NYSE:) y Portland General Electric (NYSE:). Todas estas empresas son compañías eléctricas de mediana capitalización, cada una centrada en mercados geográficos diferentes. Entre las empresas más grandes del sector se encuentran NextEra Energy Inc (NYSE:) y Duke Energy (NYSE:), pero no son comparables debido a la mayor escala y complejidad de sus operaciones.
La base de clientes de NRG se inclina más hacia las empresas que hacia los consumidores, lo que quizá la haga más vulnerable a los cambios cíclicos de la economía:
Estrategia
La mejor forma de describir la estrategia de NRG es directamente desde la dirección:
“La estrategia de NRG consiste en maximizar el valor de las partes interesadas mediante la producción y venta seguras de electricidad y gas natural fiables a sus clientes en los mercados en los que presta servicio, al tiempo que posiciona a la empresa para ofrecer soluciones innovadoras al cliente final de energía o servicios.”
Para contextualizar, he aquí declaraciones comparables realizadas por los homólogos de la empresa:
“Nuestra estrategia consiste en aportar valor a los accionistas creando un futuro energético sostenible para Arizona mediante el suministro a nuestros clientes de energía limpia, fiable y asequible.”
– Pinnacle West
Según OGE Energy:
“El propósito de OGE Energy es dar energía a la vida, proporcionando productos y servicios que mantienen y mejoran la vida, al tiempo que cumple su compromiso de fortalecer las comunidades. Su modelo de negocio se centra en el crecimiento y la sostenibilidad para los empleados (denominados internamente “miembros”), las comunidades y los clientes y los propietarios de OGE Energy, sus accionistas.”
Portland General Electric declara que:
“La empresa existe para impulsar el avance de la sociedad. PGE energiza vidas, fortalece comunidades y fomenta soluciones energéticas que promueven el progreso social, económico y medioambiental. La empresa se compromete a ser líder en energía limpia y a ofrecer un crecimiento constante y rentabilidad a los accionistas.”
Aunque la declaración de estrategia de NRG no es tan esponjosa como la de OGE o POR, es importante identificar los elementos clave para que podamos entender mejor su enfoque:
- NRG adopta una visión orientada a las partes interesadas
- Se centra principalmente en la producción y venta de electricidad y gas natural
- Pretende prestar servicios conexos adicionales a sus clientes
También podemos observar lo que NRG no declaró:
- No se dirige a una sola zona geográfica.
- No se centra únicamente en la generación mediante energía solar, eólica, nuclear, etc.
Lo que esto significa para los inversores es que NRG es esencialmente una apuesta por la integración vertical en servicios eléctricos para empresas. La dirección actual quiere expandirse a lo largo de la cadena de valor, desde la producción a la venta, pasando por los servicios complementarios.
Como parte de esta estrategia, NRG adquirió Vivint Smart Home por 2.800 millones de dólares en diciembre de 2022. Los productos para el hogar inteligente de Vivint ayudan a los clientes con la seguridad, la detección de incendios y la automatización del hogar. La razón principal del acuerdo es que NRG y Vivint se dirigen a los mismos clientes, por lo que las empresas combinadas pueden beneficiarse de la venta cruzada y de una adquisición de clientes más eficiente. Además, NRG podría mejorar sus servicios básicos integrando los datos del conjunto de dispositivos inteligentes de Vivint, lo que podría mejorar la experiencia del cliente.
Creo que esta estrategia es fundamentalmente errónea porque los servicios domésticos inteligentes no están estrechamente relacionados con el negocio de la electricidad. Si NRG estuviera adquiriendo una empresa que construyera estaciones de carga eléctrica, entonces podría ver algunas sinergias claras. Pero la única coincidencia que he podido encontrar en el anuncio de la empresa es que los hogares podrían beneficiarse de los termostatos de ajuste automático. No me queda claro por qué tendría que intervenir un proveedor de servicios públicos para que un sistema doméstico inteligente creara una función de este tipo. En el peor de los casos, NRG podría haberse asociado simplemente con Vivint, en lugar de gastarse miles de millones de dólares en adquirirla directamente. Pero incluso si aceptamos la visión de la dirección por un momento, ¿cómo afectarían estos cambios a los resultados de NRG?
Una segunda ventaja de la adquisición es la posibilidad de obtener “datos y conocimientos inigualables”, pero no se menciona para qué podrían ser útiles los nuevos datos. En el caso de los vehículos autónomos, es evidente que los nuevos datos pueden mejorar directamente el rendimiento del software de autoconducción. La finalidad última de esos datos ya está clara. Pero en este caso, no hay ningún beneficio obvio o caso de uso para estos datos, en lo que respecta al negocio de servicios públicos de NRG. Si la dirección tiene un plan para utilizar estos nuevos datos, ¿por qué no lo ha comunicado?
La situación actual
En los últimos meses, inversores institucionales como Elliott Management han denunciado públicamente las deficiencias de la estrategia y la ejecución de NRG. Elliott, que actualmente gestiona unos 55.000 millones de dólares en activos, es un fondo de cobertura centrado en la obtención de valor a través del activismo de los accionistas. En particular, Elliott ha criticado la reciente adquisición de Vivint por parte de NRG, y está presionando de nuevo para que se produzcan cambios en el liderazgo, las operaciones y la estrategia. Según los informes, la participación actual de Elliott en NRG ronda los 1.000 millones de dólares, o el 13% de las acciones en circulación. Su plan incluye:
- Nombrar un nuevo Consejero Delegado y nuevos directores con experiencia relevante en el sector.
- Revisar la transacción de Vivint y considerar nuevas opciones
- Mejorar la eficiencia operativa trabajando en la fiabilidad y el ahorro de costes
Elliott tiene una espina clavada con NRG, y no debería ser una gran sorpresa. Ya en 2017, la firma había acumulado una participación del ~7% y exigió mejoras en las operaciones y la eficiencia de la empresa. Finalmente, llegaron a un acuerdo con el consejo y sustituyeron a un par de consejeros, lo que dio lugar a un aumento de la rentabilidad y de los beneficios para los accionistas.
Por desgracia, el rendimiento de NRG no mantuvo su impulso durante mucho tiempo. En los últimos cinco años, los rendimientos han sido mediocres:
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La rentabilidad total para los accionistas de NRG ha sido inferior a la del índice de referencia del sector, con un escaso 16%, frente al 58% del índice (). Para ser justos, buena parte de este bajo rendimiento puede atribuirse a la adquisición de Vivint. Sin embargo, la empresa debe demostrar pronto un fuerte crecimiento si quiere mantener la confianza de los inversores en su visión.
Los inversores también han señalado que la ejecución operativa de NRG ha sido débil, con interrupciones significativas derivadas de cortes relacionados con el clima. En 2021 y 2022, cuatro eventos importantes impactaron negativamente en los resultados:
- Actualización financiera de NRG sobre los impactos de la tormenta invernal Uri
- Las acciones de NRG caen un 10% mientras los ejecutivos culpan a la cadena de suministro de carbón de la revisión de las previsiones para 2022
- La unidad de carbón se incendia en la central W.A. Parish de NRG
- (E irónicamente) la tormenta de invierno Elliott causó un golpe estimado de $ 80 millones para NRG
Algunos analistas apoyaron el acuerdo NRG-Vivint en su momento, pero me gustaría conocer sus opiniones a medida que nos acercamos al primer aniversario a finales de este año. Elliott destacó varios defectos en la adquisición de Vivint:
- El fracaso previo de NRG en servicios para el hogar
- Otras empresas de electricidad, telecomunicaciones y cable han entrado y salido del mercado de la seguridad doméstica con un éxito mínimo.
- El solapamiento geográfico y la propuesta de ventas de Vivint no coinciden realmente con los de NRG (esto tiene sentido sobre todo teniendo en cuenta que Vivint ofrece principalmente productos de consumo, mientras que las ventas de NRG se dirigen sobre todo a las empresas).
- El sentimiento de los inversores tras el acuerdo ha seguido siendo pobre
También sostienen que la adquisición de Vivint costará a NRG unos 6.000 millones de dólares, en lugar de los 2.800 millones que la empresa había anunciado. La cifra de 6.000 millones de dólares incluye costes relacionados con la financiación y la ejecución, algunos de los cuales la empresa señaló (pero no destacó) en su anuncio original.
NRG acaba de celebrar su junta anual de accionistas el pasado mes de abril, por lo que la próxima no se celebrará hasta dentro de unos 9 meses. Sin embargo, los cambios podrían materializarse antes si Elliott consigue el apoyo de otros inversores y se acerca al consejo mientras tanto.
No me queda claro a quién se sustituiría en el consejo de NRG en una posible lucha de apoderados, sobre todo teniendo en cuenta que todos los consejeros (excepto el consejero delegado) ya son independientes:
Elliott está dispuesta a llevar a cabo una lucha de poder con la junta de NRG y puede considerar llevar el asunto a los mercados de votación si así lo desean. Señalaron que ya han identificado a 5 personas que consideran cualificadas para formar parte del consejo de NRG.
La situación se ha agravado en los últimos días, con Elliott pidiendo ahora la destitución del consejero delegado de NRG. La empresa respondió con el anuncio de un plan de recompra de acciones por valor de 2.700 millones de dólares, que supera ampliamente su anterior programa de 1.000 millones. La empresa también ha dicho que está considerando renovar su consejo de administración.
Estas escaladas son señales clásicas de una incipiente lucha por poderes:
- el activista expone sus planes (que amenazan a los líderes en ejercicio),
- la dirección intenta ganarse el favor mediante recompras/dividendos,
- y ahora el activista debe decidir si queda o no suficiente ventaja para justificar un concurso de apoderados.
Parece casi seguro que Elliott llegará hasta el final en este caso, dado que Elliott publicó una carta la semana pasada afirmando que:
“Elliott cree que hay un camino fácilmente accionable para crear más de 5.000 millones de dólares de valor en NRG; sin embargo, está claro que la realización de este valor requerirá cambios en la gestión y en el Consejo.”
Este desarrollo es un ganar-ganar para los accionistas, que es probablemente la razón por la acción subió un 1,89% para el día (27 de junio de 2023). Si Elliott gana, entonces su plan probablemente será un catalizador positivo, y si la dirección quiere ganar entonces tendrá que hacer más concesiones. En cualquier caso, ya se está produciendo algún tipo de cambio en NRG, y la cuestión ahora es cuánto.
Análisis financiero
En los últimos 10 años, los resultados de NRG han sido mucho peores que los de sus competidores. De hecho, si se suman los ingresos netos de la empresa en la última década, se observa que en realidad ha perdido dinero en conjunto. Más allá del total acumulado, NRG ha registrado ingresos netos negativos en 5 de los últimos 11 periodos de información, lo que supone una gran volatilidad en lo que se supone que es un sector relativamente estable (servicios públicos):
Este nivel de variabilidad no se encuentra en ninguno de los competidores de NRG (OGE, PNW y POR). De los tres competidores, sólo uno de ellos (OGE) ha registrado pérdidas anuales en la última década. Aun así, la pérdida sólo se produjo una vez y fue relativamente pequeña.
La rentabilidad de NRG es escasa, con unos márgenes de beneficio bruto de sólo el 0,24%, frente al 36,47%, 38,09% y 47,96% de sus competidores. Del mismo modo, la rentabilidad de los activos totales de NRG también es mediocre, del -6,23%, mientras que la de sus homólogas es del 3,32%, 1,96% y 2,43%.
En la situación actual, NRG es un valor puro. La acción parece atractiva desde una serie de medidas de valoración:
- PER: 5,3x (mientras que sus homólogos oscilan entre 17,9x y 20,2x)
- VE/Ventas: 0,7x (frente a 3,1x – 4,3x de sus homólogos)
- Precio/ventas: 0,3 veces (frente a 1,6 veces – 2,2 veces de sus homólogos)
Si los múltiplos de valoración de NRG se alinearan con los de sus competidores, el valor podría experimentar una subida significativa (superior al 100%). Sin embargo, es poco probable que se produzca un movimiento tan brusco a corto plazo y el mercado necesitará tiempo para adaptarse. Es probable que la empresa tenga que ofrecer resultados constantes durante 3-5 años antes de que se produzca un cambio de opinión.
El sector de los servicios públicos no es en absoluto un mercado de crecimiento, pero se espera que las empresas proporcionen seguridad y estabilidad a los inversores (así como a los consumidores). La valoración barata de NRG, combinada con unos resultados financieros mediocres, la convierte en una candidata atractiva para el activismo de los inversores. Yo atribuiría la mayoría de los problemas de la empresa a una combinación de mala gestión, operaciones y estrategia. En consecuencia, creo que si Elliott consigue solucionar estos problemas, podría desbloquearse un valor significativo.
Riesgos
Mi principal preocupación con NRG en este momento es que, incluso si Elliott finalmente tiene éxito en su oferta, puede tardar demasiado tiempo en dar resultados. No estoy buscando proactivamente hacer dinero rápido en los próximos 3 meses, pero me gustaría que mi capital se desplegara en oportunidades que se estén materializando activamente. No quiero esperar exactamente a que surja un enrevesado plan de reconversión que tardará 5 años.
Como advertencia a esta preocupación, en realidad creo que el plan aquí es bastante sencillo y puede dar resultados inmediatos una vez puesto en marcha. En particular, si la empresa vende los activos de Vivint, los accionistas deberían ver ganancias a corto plazo. Además, si la dirección puede ser sustituida por personas con mejor experiencia operativa, la confianza de los inversores en la empresa podría empezar a mejorar. Un anuncio claro de un cambio estratégico tampoco vendría mal, ya que permitiría a los mercados saber que NRG ya no busca realizar adquisiciones no rentables o irrelevantes.
El segundo riesgo que yo vigilaría son unos malos resultados en los próximos trimestres. La empresa en BPA para el primer trimestre de este año. Pero las proyecciones futuras también son desalentadoras, con un BPA estimado de 0,56 $ para el 4T/23 (frente a los 0,86 $ más recientes).
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En general, creo que gran parte de las pérdidas ya se han descontado. Los resultados recientes han sido malos y la valoración actual es bastante barata. Elliott afirma que su plan podría proporcionar un 67% de revalorización de la acción (hasta un objetivo de 55 dólares por acción), pero no me sorprendería que los rendimientos a más largo plazo permitieran ganancias adicionales. El sector de los servicios públicos no es un sector de grandes perturbaciones, por lo que una empresa bien gestionada en el espacio debería ser capaz de ofrecer rendimientos decentes simplemente “manteniendo el rumbo”.
Conclusión
El camino óptimo para NRG es sencillo: centrarse en el negocio principal y no malgastar recursos distrayéndose en terreno desconocido. Confío en que este pivote genere fuertes rendimientos para los accionistas, pero está por ver si el cambio se producirá o cuándo.
Otro acuerdo entre Elliott y la dirección (como en 2017) puede no ser suficiente. Puede que Elliott tenga que “llegar hasta el final” para efectuar los cambios por los que aboga. Sin embargo, creo que tienen credibilidad en esta situación y podrán aprovechar su experiencia previa a su favor.
Dado el plan y la implicación de Elliott, soy optimista respecto a NRG. La actual situación de activismo crea una asimetría positiva, que poco a poco se está empezando a valorar a medida que mejoran las posibilidades de éxito de Elliott. Sin embargo, la valoración de NRG sigue siendo barata, por lo que el potencial bajista puede ser algo limitado.
Source: INVESTING
